Money matters: Какво се крие зад числата: заетост, пари и кривата на доходността

Изказването на Кевин Уорш в Джаксън Хол не променя политиката на Федералния резерв. То постави акценти: инфлацията по PCE остава над целта, паричното предлагане М2 расте, финансовите условия не се влошават, а решението за лихвите е на 15-16 септември.

В края на XVII век английският шилинг е дванадесет пенса по закон и често по-малко като ценен метал. Монетите са ковани с чук, ръбът се реже, стружката се топи, а орязаният шилинг продължава да върви на пълната си цена. Отговарящите на тежеста монети изтичат към Амстердам и Париж. Остават леките и фалшивите.

Парламентът отказва да узакони по-лека по тегло лира и нарежда нарязване на неизрядните  , с насечен ръб. Докато старата монета вече не се приема, а новата още я няма, стокообменът се връща към размяна, а банката спира да изплаща в пари.

През май 1696 г. Исак Нютон поема Монетния двор, ускорява сеченето и преследва фалшификаторите. До 1698 г. Англия има новоизсечени монети в обръщение – срещу огромна загуба за хазната. Арбитражът към златото остава. Той не поправя природата на метала. Поправя лъжата по периферията.

Председателят на Федералния резерв Кевин Уорш в петък в Джаксън Хол направи същото: каза, че парите имат значение. Не ги претегли. Ръбът сега е лесният кредит, растящото парично предлагане М2 и дългата крива на доходност, която Министерството на финансите вече адресира.

Какво каза Кевин Уорш в Джаксън Хол

В Джаксън Хол пазарът чу ястреб. Но и нещо друго. Той чу председател, който изрази притесненията си в числа  и пак отказа да обвърже следващите решения за лихвените проценти. Това е по-остра версия на юлския Уорш, не нова доктрина на Фед. Разликата има значение.

Какво се промени спрямо заседанието през юли

На 29 юли Федералният комитет за операции на открития пазар (FOMC) остави целевия коридор на основната лихва на 3,50-3,75 процента при гласуване 9 срещу 3. Трима членове вече искаха повишение. Уорш каза, че няма мека цел за инфлация над 2 процента, че пет години над целта не се лекуват за девет седмици и че комитетът няма да се поколебае. Тонът беше твърд. Отговорите след това – по-меки.

В петък оценката не се смени. Появи се дълбочина при  анализа за състоянието на икономиката. Дванадесетмесечният индекс на цените на личните потребителски разходи (PCE) е 3,7 процента, шестмесечният – 4,1. Последните данни са по-добри от очакваното и пак не показват трайно забавяне на инфлацията. В кошницата 54 процента от стоките и услугите са поскъпнали с над 3 процента за година, 49 процента – за шест месеца. И изречението, което през юли не прозвуча така: общите финансови условия трудно се описват като затегнати. Кредитните премии са тесни. Новите емисии на дълг са сериозни. Стандартите на банките при кредитите за фирми са занижени в исторически план.

Юли вече имаше твърда цел от 2 процента по PCE, отказ от редовни сигнали за бъдещите решения и три гласа за повишение на лихвата. Петък добави конкретните мерки за инфлацията, признанието, че кредитът не се затяга, и критерия: увереност, че инфлацията се връща към целта ясно и достатъчно бързо. В Уайоминг говори един член, било то и председател. През септември решава комитетът.

Двата процента по PCE той нарече твърда и неизменна цел. Същият жест като през 17в в Англия при Лок: номинала не се пипа, дори когато на пазара парите вече имат по-ниска стойност. После политиците плащат разликата в цената между номинала и пазарната и стойност.

Инфлацията по PCE: не едно число, а чрез няколко тегла

Самата инфлация не тежи колкото една монета. През юли PCE се повиши с 0,2 процента на месец; без хранителните стоки и енергия – също. На годишна база базовата инфлация е 3,3 процента срещу 3,7 за общия индекс. Услугите поддържат нивото. Жилищният компонент в индекса на потребителските цени (CPI) изглежда слаб заради хотелските услуги, докато наемът и условно изчисленият наем за жилища на собственици се повишават. В PCE жилището тежи по-малко, здравеопазването и финансовите услуги – повече. Който гледа само успокоението при жилищата в потребителския индекс, гледа заблуждаващи данни.

Графика 1. Инфлацията по PCE и целта на Фед. Шестмесечният темп е по-висок от дванадесетмесечния: забавянето още не е трайно.

Двата сектора, които дават повече информация са: слабо растящите жилищни цени, върху които лихвата още действа, и услугите, вързани към заплатите и здравеопазването, върху които действа по-бавно. През юли базовите цени на стоките в потребителския индекс се върнаха на плюс 0,2 процента, с по-висок скок при покупката на компютри и ръст в цените на наемането на домашни асистенти. Един месец данни засега пролет на прави, но заслужават да се следят.  До августовските данни това е сигнал – възможен пренос на мита и хардуер към крайните цени, или шум.

Графика 2. Колко широко като компоненти е поскъпването. Делът им в PCE с ръст над 3 процента е далеч от пика след пандемията и още далеч от предпандемичния ориентир.

Ако пазарът вдигна вероятността за повишение на лихвата на Фед, това не е защото едно затягане свали всички компоненти на инфлацията към 2 процента. То може да охлади жилищния пазар и част от търсенето. Няма да отмени митата, планираните строежи на центрове за данни или бюджетния дефицит. По-високите реални краткосрочни лихви са по-вероятни от нов цикъл на евтин кредит, защото това е инструментът в ръцете на комитета.

Заетостта в САЩ: 4,1% безработица и останалите числа

Състоянието при заетостта в момента е 4,1 процента безработица и ниски нива на нови искове за обезщетения. Уорш чете и слабата трудова мобилност като наследство от голямото пренареждане след пандемията: при слаб прираст на работната сила малкото нови назначения не означават автоматично влошаване на картината. Тази страна на въпроса съществува. Но има и друг прочит. През юли фирмите съкратиха 23 хиляди места. Ревизиите махнаха още 103 хиляди от май и юни. Безработицата въпреки това се понижи. Това не е противоречие. Процентът не мери хората без работа. Мери хората без работа, които още търсят, като дял от работната сила. Който спре да търси, излиза и от числителя, и от знаменателя — вече не е „безработен“, а „извън силата“. През юли 264 хиляди души направиха точно това. Затова 4,1 процента може да падне, докато реално пазарът на труда не се е подобрил. Двете анкети не са едно число: 23-те хиляди са съкратените от компаниите; безработицата и отливът са членовете на домакинствата.

 Коефициентът на икономическа активност падна до 61,4 процента – най-ниското равнище от февруари 2021 г. Сред младите от 16 до 24 години безработицата е 9,1 процента. Нормата на спестяване е 3,0 процента. Реалните лични потребителски разходи през юли почти не се промениха. Част от юлския спад в заетостта може да е сезонност и образование. Част от него не изглежда като такъв.

Графика 3. Заетостта през юли: заглавието и останалите числа. Безработицата е ниска. Новите места, отливът от работната сила и икономическата активност разказват друга история.

Двете колони стоят една до друга. Ако през август отново намалеят новите работни места и активността, акцентът върху цените престава да бъде само поредност в двойния мандат на Фед. Става трудно  да се повишават лихвите, когато заетостта вече подава тревожни сигнали.

„Парите имат значение“: какво показват М2 и скоростта на обращение

Мисля, че основният акцент в  изказването на Уорш, е този. Паричното предлагане М2 към юли е около 23,2 трилиона долара и расте с около 5,4 процента на година – най-бързо от средата на 2022 г. Скоростта на обращение на М2 през второто тримесечие е 1,415 срещу 1,395 преди година. В края на 90-те години беше около 2,2. През 2020 г. – около 1,1. Парите се въртят малко по-бързо, отколкото при най-ниските си исторически стойност, но далеч от върха си. Реалното парично предлагане не се свива: агрегатите растат по-бързо от цените. Балансът на Фед е около 6,7 трилиона долара. Основната лихва стои непроменена от декември. Кредитът е достъпен. Кредитните премии са тесни – официалната лихва говори за затягане, тази по кредитите показва друго.

Графика 4. Годишен растеж на М2 и инфлацията по PCE. Паричното предлагане изпреварва целта за цените. Скоростта на обращение се е вдигнала леко от дъното, не се е върнала към равнището от края на 90-те.

Илюстрация 1. Везната и планината. Планината не се мести. Теглото в двете блюда не е едно и също.

Голям паричен запас, който стои, не повишава цените. Голям запас, който минава през фирмени заеми към електроенергия, чипове и строителство, може да вдигне цените точно там, където юлският индекс мръдна – ако август потвърди сигнала. Доларът тук е световна резервна система, не само петъчен курс от монитора: излишъкът търси оскъден реален ресурс и в САЩ, и извън тях.

Бесент, кривата на доходност и независимостта на Фед

Петъчният пазар не каза едно нещо. Доходността по двугодишните държавни облигации се повиши с около десет базисни пункта. Дългият край на кривата се задържа или дори се понижи. Доларът поскъпна, златото поевтиня, акциите затвориха почти без промяна. Преоценка на краткосрочната политика на Фед, не скок на инфлационната премия по цялата крива.

Графика 5. Какво направи пазарът на 28 август. Късият край на кривата се повиши. Дългият край не я последва със същата сила. Доларът поскъпна, златото отстъпи.

Кривата на доходност вече не е дава точна информация. Седмица по-рано министърът на финансите Скот Бесент обяви, че обратното изкупуване на дългосрочни номинални държавни облигации ще се удвои поне до 4 милиарда долара на операция от 9 септември до 4 ноември. По този начин натиска лихвата на дългосрочният държавен дълг. Уорш поиска възможно най-чист пазарен сигнал. Министерството на финансите вече го компрементира. Ако изкупуването свали лихвата по дългосрочните дългови ценни книжа, председателят на Фед ще вижда по-благоприятни финансови условия. Независимостта на централната банка е въпрос на това кой пипа везната, особено когато августовските данни бъдат смесени и тримата, гласували през юли за повишение, поискат действия.

Илюстрация 2. Две ръце върху една крива.

Уорш не е Джером Пауъл от август 2022 г., който каза, че корекцията ще бъде болезнена, и я наложи, докато условията наистина се затегнаха.

Изкуственият интелект, инвестициите и темата, която форумът подмина

Срещата в Джаксън Хоул беше свикана за обсъждане на бъдещата разплащателна система и токенизацията. Уорш я използва като вход към темата за  изкуствения интелект и към правото като председател да говори по-малко за политиката и бъдещите действия на Фед. По разплащанията почти не се произнесе. „Токените“, които назова, не бяха платежни единици, а таксите за достъп до моделите на лабораториите – над 100 милиарда долара годишен оборот за двете водещи. Относно AI технологията беше предпазлив: не се знае дали производителността ще се появи и кога. Работната група по темата е разумен ход. Изводите ѝ нямат отношение към сегашните решения за лихвите.

Инвестициите в машини, оборудване и нематериални активи растат с около 9 процента; над половината той самият свързва с изграждането дейта центрове и инфраструктура свързана с   изкуствения интелект. Търсенето е тук и сега. Производителността е после. Дежа вю като през 1698 г.: отрязън ръб на монета, който обезценява националната валута, сега токът, чиповете и бюджетният дефицит към краткосрочната лихва.

Какво означава речта за лихвите на Фед през септември

Някои от участниците на пазара може би се заблуждават за няколко извода, Първо: че „работа“ означава повишение през септември, а не условие до заседанието на 15-16 септември.

Второ: че по-сдържаният Фед намалява неизвестността. Той я премества към следващите данни за заетост и цени.

Трето: че едно вдигане на основната лихва стяга кредита. Основната лихва е късият край. Лесният кредит е тесните премии, охотните банки и евтиното дългосрочно финансиране. Ако Бесент държи дългия край надолу, фирмите и ипотеките не плащат същото затягане, което Фед ще предложи сега.

Четвърто: че стабилните инфлационни очаквания са разрешение за бездействие.

Пето: че юлското поскъпване на стоките вече е трайна тенденция.

По-високите реални краткосрочни лихви са по-вероятни от нов цикъл на евтин кредит, защото това е инструментът, който FOMC признава. Дългият край на кривата зависи поне толкова от Бесент. Жилищният пазар е под натиск и без ново повишение. Тесните кредитни премии при лесен заем са или правдоподобна оценка, или риск, който още не е в цената. Ако затягането дойде при вече слаба заетост, Фед няма да е върнал цялата система към 2 процента. Ще е използвал инструмента, който държи.

Отпечаване на нова монетата и спечелването на доверие не успява с една декларация от планината Уайоминг, пък било то и от Джаксън Хол. Уорш очакваше данни в седмицата, в която друго ведомство натисна дългия край на кривата. М2 расте по-бързо от инфлационната цел. Скоростта на обращение се е вдигнала от дъното, не се е върнала към стария ритъм. Финансовите условия не се затягат. Заетостта дава двупосочни сигнали.

Ако парите имат значение, следващите шест седмици са претегляне на реалната им стойност. Нютон не победи, като обясни колко е скъп ценният метал в монетата. Победи, като показа релната му стойност – и пак остави арбитража на Пазара. Фед още държи правата върху монетата. Част от метала и обаче, е извън неговата власт.

Често задавани въпроси след изказването на Уорш

Означава ли речта на Уорш повишение на лихвата на Фед през септември?

Не. Означава условие: увереност, че инфлацията се връща към 2 процента ясно и достатъчно бързо. Преди заседанието на FOMC на 15-16 септември предстоят августовските данни за заетостта и цените. Пазарът вдигна вероятността за повишение, защото очакванията за намаление отслабнаха. Ако отново намалеят новите работни места и икономическата активност, Фед ще трябва да помисли за действия.

Какво означава „парите имат значение“ в речта на Уорш, след като не посочи числа?

Принцип, още не е правило. М2 расте с около 5,4 процента при инфлация 3,7 процента и в условията на лесен кредит. Скоростта на обращение е 1,415 – малко над миналогодишната, далеч под равнището от края на 90-те. Ако принципът влезе в решенията, то тогава „парите имат значение“.

Защо обратното изкупуване на Бесент променя прочита на Уорш?

Защото Уорш поиска кривата на доходност да бъде един вид чист сигнал, а министърът на финансите ще купува дългосрочни облигации от 9 септември. Ако дългосрочните доходности паднат по тази причина, председателят ще вижда по-меки финансови условия, отколкото основната му лихва създава.

Смяна на режима на Фед ли беше Джаксън Хоул 2026?

Не. През юли вече имаше твърда цел, отказ от редовни сигнали за бъдещите решения и три гласа за повишение. В петък бяха добавени по-конкретни мерки за инфлацията и признанието, че общите финансови условия не стягат. По-ясно послание, не нов режим.

Кои данни решават спора до средата на септември – и къде свършва сравнението с Нютон?

Делът на стоките и услугите с поскъпване над 3 процента; цените на услугите извън жилищата; дали поскъпването на хардуера ще има и втори месец на повишение; дали икономическата активност и новите работни места отново намаляват.

Важно предупреждение / Декларация:
Тази статия има единствено информационна и образователна цел и не представлява финансов съвет, инвестиционна препоръка или професионален съвет от какъвто и да е вид. Изразените мнения са лични на автора и не са препоръки за покупка, продажба или държане на ценни книжа, активи или инвестиции. Инвестирането носи значителни рискове, включително възможността за пълна загуба на вложените средства. Миналите резултати не са гаранция за бъдещи такива. Всеки читател трябва да извърши собствено независимо проучване, да се консултира с квалифициран финансов съветник и внимателно да прецени своето финансово състояние, толерантност към риск и инвестиционни цели, преди да вземе каквото и да е решение. Авторът и borsite.net не носят отговорност или задължение за каквито и да е загуби, произтичащи от използването на информацията в статията.